Par Eurizon Asset Management
2026 s’annonce comme une année de poursuite du cycle économique mondial, la septième du cycle post-Covid. Il existe au moins trois raisons pour envisager cette hypothèse comme scénario central.
La politique budgétaire apparaît modérément expansionniste aux États-Unis et favorable à l’activité économique dans la zone euro, grâce aux plans de dépenses dans les domaines de la défense et des infrastructures.
Selon les prévisions, la politique monétaire restera neutre dans la zone euro, avec des taux déjà alignés sur le niveau d’inflation, et deviendra neutre aux États-Unis, à mesure que la Fed poursuivra la baisse des taux.
2026 sera une année électorale aux États-Unis, avec le renouvellement du Congrès en novembre. L’administration Trump fera donc tout son possible pour éviter les turbulences économiques en cette année électorale.
En ce qui concerne la Chine, les autorités économiques continuent de doser les mesures de relance de manière calibrée, afin de maintenir la croissance en ligne avec l’objectif de 5 % par an. De ce point de vue, la Chine représente un élément de stabilisation du cycle mondial.
Parmi les scénarios à faible probabilité de réalisation, l’éventualité d’une «déception macroéconomique » pourrait être liée, aux États-Unis, à la faiblesse persistante du marché du travail ou au ralentissement des investissements dans l’intelligence artificielle et, dans la zone euro, à des retards de mise en œuvre des plans d’investissement dans la défense et les infrastructures. La faiblesse macroéconomique serait compensée par une politique monétaire plus accommodante, tant de la part de la Fed que de la BCE.
Le scénario alternatif d’une croissance économique supérieure aux prévisions entraînerait, au contraire, une attitude moins accommodante des banques centrales, mais favoriserait en revanche les bénéfices des entreprises.
Un élément positif à prendre en considération est la stabilité de l’inflation. Dans la zone euro, le retour à 2 % est consolidé. En ce qui concerne les États-Unis, l’imposition de droits de douane sur les importations n’a pas relancé l’inflation, car ces droits ont été en grande partie absorbés par les entreprises, avec un transfert modeste sur les prix à la consommation. L’inflation américaine s’est stabilisée légèrement en dessous de 3 %, un niveau légèrement supérieur à celui observé avant la pandémie.
Il est vrai que la Fed n’a pas encore achevé la neutralisation de sa politique monétaire, mais avec une inflation stabilisée légèrement en dessous de 3 %, il manque deux baisses de taux pour atteindre l’objectif. Dans le scénario central, la Fed procédera à ces baisses au cours des mois centraux de l’année, puis restera neutre.
En ce sens, le principal sujet d’attention concernant la Fed sera le changement de direction, le mandat de Powell arrivant à échéance en mai. Le nom du successeur sera très probablement annoncé longtemps à l’avance.
La BCE a déjà ramené les taux à un niveau neutre, avec huit baisses entre juin 2024 et juin 2025, et dans le scénario central, elle devrait maintenir sa politique monétaire inchangée tout au long de l’année.
La BCE poursuit la réduction des titres détenus dans son bilan (Quantitative Tightening, resserrement quantitatif), une action contraire aux mesures de Quantitative Easing décidées à partir de 2008 et encore après la Covid. La Fed a déjà suspendu son resserrement quantitatif, tandis que la BCE semble disposée à poursuivre cette année, pour éventuellement y mettre fin en 2027.
En ce qui concerne les marchés financiers, le scénario central, qui combine la poursuite du cycle économique expansionniste et une inflation stable, laisse entrevoir un contexte favorable, dans la continuité de 2025.
Les taux gouvernementaux du scénario central pourraient peu évoluer, comme cela a déjà été le cas en 2025. C’est ce que suggèrent les courbes à terme à 1 an, qui se superposent pratiquement aux courbes au comptant actuelles.
Dans ce cas, l’investisseur percevrait toutefois un flux de coupons supérieur à l’inflation sur toutes les échéances.
La composante de duration gouvernementale dans les portefeuilles représente, par ailleurs, une sorte de police d’assurance contre le risque d’un ralentissement économique inattendu, qui ferait baisser les taux d’intérêt, avec des gains en capital, compensant ainsi la volatilité des actions et du crédit.
L’hypothèse alternative, celle d’une hausse des taux, serait liée à une réaccélération de l’inflation, événement très improbable compte tenu de l’« insensibilité » de l’inflation, même aux droits de douane décidés aux États-Unis l’année dernière.
Le crédit présente des spreads historiquement serrés, mais dans le scénario de référence, il continue de représenter une source intéressante de rendement supplémentaire par rapport aux titres d’État.
Les taux à échéance des composantes crédit (Investment Grade et High Yield) et des marchés émergents ont tous baissé en 2025, à l’exception des Investment Grade de la zone euro, qui ont peu évolué par rapport à fin 2024. Pour toutes les composantes à spread, le rendement absolu a donc été largement positif.
À ce stade, les spreads ont atteint le niveau le plus bas des cycles précédents, soit environ 80 points de base pour les titres Investment Grade de la zone euro et environ 250 points de base pour les titres High Yield de la zone euro et des marchés émergents.
À partir de maintenant, la marge pour de nouvelles baisses des spreads semble modeste. Les taux à échéance des titres Investment Grade, High Yield et des marchés émergents sont toutefois bien supérieurs aux minima du cycleprécédent, lorsque les taux zéro ou négatifs des banques centrales avaient fait baisser toutes les courbes, et restent intéressants dans un contexte de poursuite du cycle économique qui limite les taux de défaut.
Avec la poursuite du cycle économique et des bénéfices, les marchés actions, soutenus par la croissance des bénéfices, pourraient continuer à progresser.
En termes d’évaluations, l’attention se porte sur le secteur technologique américain, dont les multiples sont supérieurs aux moyennes à long terme et reflètent déjà une partie des bénéfices futurs. Cependant, aussi élevées soient-elles, ces évaluations ne sont actuellement ni extrêmes ni comparables à celles de la bulle spéculative de 2000.
Une autre différence notable avec la bulle de 2000 est qu’à l’époque, la « folie » TMT (technologie, médias et télécommunications) avait gonflé les valorisations de tous les marchés. Dans le cas présent, en revanche, les évaluations des indices européens et des marchés émergents sont alignées sur les moyennes à long terme, tout comme les indices américains qui excluent les valeurs technologiques.
En ce qui concerne les estimations de croissance des bénéfices, il convient de noter qu’elles sont nettement soutenues tant aux États-Unis que dans la zone euro, avec une croissance à deux chiffres pour 2026 et 2027. Il s’agit d’estimations optimistes, mais pas irréalistes, qui supposent le maintien de marges bénéficiaires élevées pour les entreprises, une contribution importante de la rentabilité des sociétés technologiques et, pour la zone euro, la rentabilité confirmée du secteur financier, ainsi qu’une contribution neutre (ou moins négative) de l’évolution du taux de change euro/dollar.
Le dollar sort d’une année 2025 marquée par la faiblesse, mais il a freiné sa chute depuis l’été et se stabilise désormais largement.
Le fait que la Fed continue à baisser ses taux représente un élément de faiblesse pour le dollar, tandis que le soutien à la croissance dans la zone euro qui proviendra des dépenses dans la défense et les infrastructures constitue un soutien pour l’euro.
L’affaiblissement du dollar pourrait se poursuivre au cours de l’année, mais probablement pas avec la même intensité qu’en 2025.
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