Photo G. Gaballo © Eurizon
Par Giorgio Gaballo, gérant obligataire chez Eurizon
Le marché des obligations d’État japonaises connaît actuellement un changement structurel progressif : la récente hausse des rendements traduit plus qu’une simple normalisation à court terme. Elle reflète des évolutions fondamentales de la dynamique de l’inflation ainsi que des politiques budgétaires et monétaires. Après des décennies de taux d’intérêt extrêmement bas et de mesures monétaires non conventionnelles, les marchés reprennent visiblement le contrôle du processus de détermination des prix.
La hausse des rendements doit être interprétée moins comme une normalisation à court terme que comme l’expression d’un changement des fondamentaux. L’inflation n’est plus considérée comme un phénomène temporaire. La hausse des salaires et l’évolution de la dynamique des prix ont modifié de manière permanente l’environnement macroéconomique. Dans le même temps, la Banque du Japon a abandonné les piliers essentiels de sa politique ultra-accommodante : le contrôle de la courbe des taux et les taux d’intérêt négatifs appartiennent désormais au passé. Parallèlement, la réduction du bilan de la banque centrale a commencé en 2024 et devrait se poursuivre jusqu’en 2026/2027.
Cela marque la fin d’une époque durant laquelle les obligations d’État japonaises étaient synonymes de stabilité et de faible volatilité. Les rendements réagissent à nouveau de manière plus sensible aux anticipations d’inflation, à la prime de terme et à la répartition des investisseurs. Cette nouvelle réalité est particulièrement évidente le long de la courbe des taux.
Le segment court reste relativement bien ancré, soutenu par l’approche graduelle persistante de la banque centrale, tandis que la volatilité a augmenté sur le segment long. Le facteur décisif ici n’est pas tant l’offre que l’incertitude de la demande. Une source de soutien potentiel serait que le gouvernement oriente davantage ses émissions vers des échéances allant jusqu’à dix ans, allégeant ainsi la pression sur le segment long. La raison principale réside dans l’évolution de la base d’acheteurs et dans l’exposition accrue du segment long terme au sentiment des investisseurs étrangers. Les institutions domestiques telles que les banques, les assureurs vie et les fonds de pension agissent de manière plus sélective, tandis que les investisseurs internationaux gagnent en influence sur les prix. Cela a favorisé une accentuation de la courbe des taux et une volatilité accrue, en particulier dans le segment des 10 à 30 ans, dans un contexte de faible liquidité du marché. Dans le même temps, la sensibilité aux changements de sentiment s’accroît.
La duration n’est plus un indicateur purement technique, mais redevient une décision stratégique. La Banque du Japon est considérée comme quelque peu « en retard » à cet égard, ce qui accroît la pression à la hausse sur les rendements. La question n’est plus de savoir si le risque de duration existe, mais à quel endroit de la courbe des taux il doit être pris en compte délibérément. Les événements politiques et budgétaires peuvent avoir un impact notable sur les taux d’intérêt. Les risques et les opportunités proviennent de la même source : la politique budgétaire. Celle-ci envoie toutefois un message ambivalent aux investisseurs : d’un côté, une incertitude accrue, de l’autre, de nouvelles opportunités. Les réactions excessives du marché créent des points d’entrée qui n’existaient pratiquement pas dans l’environnement de taux d’intérêt bas qui prévalait auparavant.
Le marché obligataire japonais n’est donc plus un marché caractérisé par une inertie prévisible. Il évolue vers un environnement plus fortement influencé par les fondamentaux, c’est-à-dire l’inflation et la politique budgétaire et monétaire. La volatilité augmente, tout comme l’importance de la gestion active. Pour les investisseurs, cela nécessite un changement de perspective : l’exposition passive cède la place à un positionnement sélectif en matière de duration. Pour ceux qui gèrent activement la duration, le positionnement sur la courbe et les primes de risque, le Japon redevient un marché stratégique.
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